Η Καμπύλη Αποδόσεων και η συνεχιζόμενη Μεγάλη Ύφεση

Η Καμπύλη Αποδόσεων και η συνεχιζόμενη Μεγάλη Ύφεση


Η οικονομική από την εμφάνισή της (στο έργο του Adam Smith) χαρακτηρίστηκε, όχι άδικα, “καταθλιπτική επιστήμη” (dismal science) λόγω των ζοφερών για το σύστημα προβλέψεών της. Πράγματι, όλοι οι μεγάλοι οικονομολόγοι του παρελθόντος μιλούσαν για επερχόμενη αναπότρεπτη ‘στάσιμη κατάσταση’ (χαρακτηριζόμενη από μηδενικές καθαρές επενδύσεις) της οικονομίας σε βάθος χρόνου.

Επομένως, η συζήτηση από το 2007 μέχρι τις ημέρες μας περί μακροχρόνιας ύφεσης και πιθανολογούμενη από πολλούς όξυνσή της, κάθε άλλο παρά έκπληξη μπορεί να προκαλεί αφού το επιβεβαιώνουν μια σειρά δεδομένων, μεταξύ των οποίων ξεχωρίζει η στασιμότητα στις επενδύσεις, όπως διαπιστώνουμε στο Σχήμα που ακολουθεί (με στοιχεία από FRED). Η μείωση των επενδύσεων συνάδει με τη διαρκώς μειούμενη κερδοφορία, η οποία σημειωτέον βρίσκεται στο ήμισυ των δεκαετιών 1960 και 1970 και μετά το 1997 βρίσκεται σε φθίνουσα πορεία σε ιδιαίτερα χαμηλά.

Επιπλέον, τα αρνητικά επιτόκια την τελευταία πενταετία στην ΕΕ και σε σειρά χωρών όπως Ιαπωνία, Ινδία, Νέα Ζηλανδία και η αναμενόμενη γενίκευσή τους μεταξύ Κεντρικών Τραπεζών (ΚΤ) συμπεριλαμβανομένης και της Fed αποτελούν την επιτομή μιας οικονομίας που ασθενεί. Οι ΚΤ γι’ αυτό μειώνουν τα επιτόκια σε μια προσπάθεια ενθάρρυνσης της ζήτησης, όπως έχουμε υποστηρίξει σε πρόσφατο άρθρο https://www.-/story/1506712/ta-arnitika-epitokia-kai-i-megali-ufesi. Αλίμονο, όμως καθώς οι επενδύσεις δεν φαίνεται να επηρεάζονται, ο κίνδυνος περαιτέρω “φουσκώματος” της οικονομίας είναι υπαρκτός.

Εσχάτως, η συζήτηση περί ύφεσης τροφοδοτείται από την σχεδόν αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων και τους αυξανόμενους διεθνείς ανταγωνισμούς που εκδηλώνονται σε συχνές νομισματικές και εμπορικές διενέξεις. Τα φαινόμενα αυτά τονίζουμε δεν είναι πρωτόγνωρα αλλά οι εμπειρικές βεβαιότητες (stylized facts) κάθε μεγάλης ύφεσης. Η αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων αποδεικνύεται ως ο πιο αξιόπιστος προπορευόμενος δείκτης οικονομικής συγκυρίας, όπως δείχνουν τα στοιχεία από την πρόσφατη οικονομική ιστορία των ΗΠΑ και αποτυπώνονται στο Σχήμα που ακολουθεί.

Λέμε ‘προπορευόμενος δείκτης’ όχι αξιωματικά αλλά στη βάση της λογικής βασιζόμενης στην επίτευξη του μέγιστου δυνατού κέρδους. Η ιδέα είναι ότι αν το κοινό προβλέπει ύφεση στο άμεσο μέλλον, τότε στρέφεται σε μακροχρόνια ομόλογα (εν προκειμένω, στο δεκαετές), με αποτέλεσμα η ζήτηση και κατά συνέπεια η τιμή τους να αυξάνεται. Με δεδομένο ότι το επιτόκιο εκτιμάται στην ονομαστική αξία του ομολόγου, η πραγματική του απόδοση μειώνεται. Απλοποιώντας, κατά το δυνατό, τη διαδικασία εκτίμησης, αν υποθέσουμε δεκαετές ομόλογο ονομαστικής αξίας 10.000$ και επιτόκιο 3%, η αυξημένη ζήτηση (εν όψει ύφεσης) ανεβάζει την τιμή τού ομολόγου π.χ. στα 12.000$, τότε η πραγματική του απόδοσή θα είναι 300/12.000=2,5%.Το ακριβώς αντίθετο συμβαίνει στα βραχυχρόνια ομόλογα (διετές) ίδιας ονομαστικής αξίας, καθώς η ζήτηση γι’ αυτά μειώνεται, όπως και η τιμή τους που αν την υποθέσουμε στα 9.000$ και η απόδοση του διετούς ομολόγου αυξάνεται, πράγματι 300/9.000=3,3% και άρα 2,5%-3,3%=-0,8%. Συνεπώς οι αποδόσεις αντιστρέφονται. Ο αναγνώστης που ενδιαφέρεται για τη σχετική συζήτηση και εκτιμήσεις συνιστάται ο σύνδεσμος: http://www.moneychimp.com/calculator/bond_yield_calculator.htm

Κεντρικό ρόλο στις εξελίξεις αυτές παίζουν οι  προσδοκίες του κοινού, οι οποίες επηρεάζονται από την αυξανόμενη νομισματική αντιπαλότητα, η οποία εκδηλώνεται σε εμπορικές κυρώσεις, εκατέρωθεν απειλές και περιστατικά που δεν απέχουν από το να μετατραπούν σε ανεξέλεγκτες καταστάσεις. Όλα τα ανωτέρω μαζί και σε συνδυασμό δεν είναι παρά εκφάνσεις κάτι βαθύτερου που δεν είναι άλλο από τη σοβούσα από το 2007 Μεγάλη Ύφεση και αναμένεται μια ακόμη όξυνσή της στην μακροχρόνια εξέλιξή της.

Σε όλα αυτά βεβαίως υπάρχει και ο αντίλογος. Π.χ. παρότι το 1966 είχαμε αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων (δεν περιλαμβάνεται στο Σχήμα) εντούτοις δεν ακολούθησε ύφεση κατά τον επίσημο ορισμό της τουλάχιστον, δηλαδή πτώση του ΑΕΠ σε δύο διαδοχικά τρίμηνα. Ωστόσο, η στασιμοπληθωριστική κρίση ουσιαστικά εγκαινιάζεται μετά το 1966 και διήρκεσε μέχρι τις αρχές της δεκαετίας του 1980. Μια δεύτερη αντίστροφή της καμπύλης αποδόσεων εμφανίζεται το 1998 και ενώ ορισμένοι οικονομολόγοι διατείνονταν ότι δεν ακολούθησε άμεσα ύφεση η αλήθεια είναι ότι γενικότερα η παγκόσμια οικονομία βρισκόταν σε ανοδική φάση, χωρίς βεβαίως να παραγνωρίζουμε την σοβαρή υφεσιακή κατάσταση (η περίφημη “ασιατική γρίπη” και η επέμβαση του ΔΝΤ στην Ν. Κορέα, Ινδονησία μεταξύ άλλων) και βεβαίως επισήμως την μικρής σημασίας ύφεση (“κρυολόγημα”) στις ΗΠΑ του 2001. Αυτές οι δύο φαινομενικές εξαιρέσεις ουσιαστικά υποδηλώνουν ότι μια αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων δεν πρέπει να υποτιμάται και ότι η πιθανότητα ύφεσης σήμερα είναι μεγαλύτερη από κάθε άλλη φορά.

Του κ. Λευτέρη Τσουλφίδη, καθηγητή στο Τμήμα Οικονομικών του Πανεπιστημίου Μακεδονίας

sofokleous10.gr